Спецоперация и санкции. Экономические последствия

Всё зависит от адекватности действий ЦБ. Пока поступающая с Неглинной информация даёт пусть слабую, но надежду.

Экономический рост vs война и изоляция

В истории много примеров, когда войны не мешали странам, в них участвующим, расти и развиваться. И это не только пример США, которые отлично заработали на обеих мировых войнах 20-го века. Откройте любую статью про «золотой век Нидерландов». Бурное экономическое развитие этой страны шло на фоне почти непрекращающихся войн.

В нашей истории – та же ситуация. Что при Петре Первом, что при Екатерине Второй войны следовали одна за другой. При этом Россия совершала гигантские скачки в своём развитии.

У Советского Союза довольно долго не было не то что экономических, даже дипломатических отношений с большинством стран мира. Затем СССР подвергся опустошительному вторжению объединённой Европы во главе с гитлеровской Германией. Все послевоенные годы страна была под санкциями, достаточно вспомнить ограничения экспорта в СССР технологий и товаров (КОКОМ). И все эти санкции и ограничения не мешали советской экономике расти. Замедляться этот рост начал с приходом Хрущёва (см. «Госдолг для экономики – кандалы или крылья»). Реальные же проблемы с ростом начались, когда началось потепление отношений с Западом, со знаменитого саммита Горбачёва и Рейгана. А полное снятие разного рода экспортных ограничений никак не помогало экономике уже пост-советской России в 1990-е годы: она непрерывно падала.

Главная опасность для российской экономики

Для успешного роста российской экономики важно, чтобы росла рублёвая денежная масса в реальном выражении (то есть в своей покупательной способности, с поправкой на инфляцию). Тогда и только тогда растёт и ВВП.

График 1. Динамика ВВП России объясняется реальной денежной массой

 

Все наши экономические кризисы последних 30 лет (единственное, но объяснимое исключение - коронакризис) на 100% были связаны со сжатием рублёвой денежной массы в реальном выражении.

Нынешние угрозы российской экономике коренятся там же. Так что имеет смысл ещё раз разобраться в деталях механизма сжатия реальной денежной массы. А заодно посмотрим, как с этой точки зрения выглядят текущие действия ЦБ.

Валютные интервенции. Как было

Начиная с кризиса 1998 года, первым шагом к кризису становились и становятся валютные интервенции в защиту рубля. Эти интервенции Центробанка хорошо просматриваются на графике золотовалютных резервов.

График 2. Валютные интервенции – первый шаг к кризису

Примечание: шкала логарифмическая, расстояние между делениями соответствует изменению в два раза

Примечание: шкала логарифмическая, расстояние между делениями соответствует изменению в два раза

Механизм вредоносного влияния интервенций предельно прост - ЦБ «вмешивается» в экономику, продавая на открытом рынке валюту из ЗВР за рубли:

  • ЦБ продаёт валюту = ЦБ получает рубли.
  • Эти рубли из экономики, соответственно, исчезают.

«Исчезновение» рублей из экономики в ходе интервенций сжимает денежную массу, находящуюся в обращении, падает совокупный спрос, и это прямо ведёт к кризису. Даже когда интервенции не носят масштабного характера, изъятия рублей в ходе интервенций серьёзно замедляют темпы роста денежной массы. И становится достаточно любого всплеска инфляции, чтобы в реальном выражении (в своей покупательной способности) денежная масса начала сокращаться.

Одна из причин, почему Россия относительно мягко пережила коронакризис в 2020 году – неожиданное для всех отсутствие валютных интервенций со стороны ЦБ.

Валютные интервенции. Что сейчас

Сейчас, к сожалению, ЦБ не удержался и объявил, что выходит на валютный рынок с интервенциями. Но всё ещё есть надежда, что ошибок прошлого он не повторит.

Во-первых, мы пока ничего не знаем о масштабе этих интервенций. На сайте ЦБ в обзоре факторов ликвидности за 24 февраля в графе «Валютные операции Банка России» пока стоит обнадёживающий ноль (таблица 1).

Таблица 1.

В понедельник 28 февраля данные за пятницу 25 февраля должны быть опубликованы, и картина станет понятнее. Если цифры не засекретят.

Во-вторых, валютные интервенции – не единственный фактор, влияющий на рублёвую денежную массу. У ЦБ (и, частично, у правительства) есть каналы, по которым они могут добавлять рубли в экономику.

И если эти вливания полностью компенсируют изъятия рублей, сделанные в ходе интервенций, то итоговая ситуация может оказаться не такой уж и страшной.

Наглядным примером тому – различие кризисов 2008 и 2013-15 годов.

Если всё сокращение ЗВР[1] с 1 августа 2008 года перевести в рубли, то Центробанк своими интервенциями изъял из экономики порядка 6 трлн. руб. (график 3).

График 3. Интервенции и денежная масса: в 2008 году денежная масса падала, в 2015 – росла.

Но параллельно по другим каналам Центральный банк и правительство предоставляли коммерческим банкам, в порядке поддержки, значительные объёмы рублёвой ликвидности. И по факту денежная масса экономики сократилась не на все 6 трлн. рубл, а «всего лишь» на 2,41 трлн. рублей, чего всё равно хватило для падения ВВП России на 7,8% в 2009 году (хуже всех в Большой двадцатке, 204 место по темпам среди стран мира, см. «Почему Владимиру Путину полезно признать провал 2008 года»).

В 2013-15 годах ЦБ компенсировал своё вредоносное вмешательство уже лучше (см. график 3, правая часть, с 1 апреля 2013 года). Сжатия номинальной денежной массы, в отличие от кризиса 2008-2009 гг, не случилось вовсе, в 2013-15 годах она продолжала расти. В этом Эльвира Набиуллина оказалась успешнее Сергея Игнатьева.

Кризис же разразился потому, что темпы роста денежной массы (из-за тех же интервенций) всё-таки замедлились и стали отставать от инфляции (график 4).

График 4. Если денежная масса растёт медленнее цен, ВВП падает.

То есть, рублёвая денежная масса в её реальном выражении всё-таки сокращалась.

Что будет

Плохие новости. Как мы уже упоминали выше, ЦБ объявил о валютных интервенциях, объёмы которых нам пока не до конца ясны. Будем стараться отслеживать их по ежедневной статистике факторов ликвидности (см. выше таблицу 1).

Косвенно об их масштабе можно будет судить также по еженедельной статистике ЗВР, которая появится в четверг 3 марта.

Хорошие новости. Одновременно с интервенциями ЦБ дал послабления банкам и стал добавлять ликвидность в систему. Вот лишь пара его решений.

"Для стабилизации ситуации на финансовом рынке Банк России принял решения начать интервенции на валютном рынке, расширить ломбардный список, провести сегодня операции по дополнительному предоставлению ликвидности банковскому сектору".

Строчка о дополнительном предоставлении ликвидности внушает надежду, что масштабного изъятия ликвидности, аналогичного 2008 году, не произойдёт.

Расширение ломбардного списка тоже позитивный сигнал. Это значит, что если раньше можно было брать у ЦБ взаймы под залог акций или облигаций Газпрома, но нельзя было под залог акций или облигаций условного ООО "Ромашка", то сейчас ЦБ даст денег и под некоторые "Ромашки" тоже.

Ещё одно позитивное решение:

«В целях адаптации финансового сектора к возросшей волатильности Банк России:
предоставляет финансовым организациям возможность до 1 октября 2022 года отражать в отчетности акции и облигации по рыночной стоимости на 18 февраля 2022 года»

Условный пример: Банк внёс в залог в ЦБ акции Газпрома по цене 309 рублей (на 18 февраля) и получил кредит в размере, допустим, 100 млрд. рублей.

При падении цен акций (до, скажем, 150 рублей), ЦБ мог бы потребовать от банка довнести залог (ещё такой же по размеру пакет акций) или вернуть 50 млрд. рублей из полученного кредита.

Но ЦБ этого делать не будет, условно считая, что акции Газпрома пока стоят всё ещё 309 рублей. Это плюс для банков и денежной массы.

В действиях регулятора есть и плюсы, и минусы. Итог будет зависеть от баланса негативных и позитивных действий ЦБ.

Идеальная политика ЦБ

Политика ЦБ была бы безупречной при выполнении следующих условий:

  • ЦБ полностью возвращает в экономику рубли, изъятые им в ходе валютных интервенций.
  • ЦБ дополнительными мерами обеспечивает реальный рост денежной массы на 20-30% годовых (сейчас – всего лишь 3%). Для этого надо обеспечить рост номинальной денежной массы выше инфляции на те же 20-30 процентных пунктов. Это ключевое условие.
  • Хорошим подспорьем было бы решительное подавление инфляции, для чего, наконец, ЦБ стоит повысить ставку гораздо резче, до 17-20%. Тем более, что есть хороший внешний повод проявить такую решительность (см. также «ЦБ повысил ставку: слишком мало и слишком поздно»).

При выполнении этих условий вместо ожидаемого на Западе падения российская экономика ускорится. И исторический опыт роста экономик во время войн или «осады» будет ещё раз наглядно подтверждён.

___

[1] Изменение ЗВР не равно валютным интервенциям. Например, ЗВР могут изменяться и при отсутствии интервенций из-за валютной переоценки или изменения цен на золото. Но для приблизительной оценки такой расчёт годится На дальнейшие выводы это упрощение не влияет.

_________

Видео по теме: https://youtu.be/nr-glmxcNKc

 

21:33
1453
0
Нет комментариев. Ваш будет первым!