О запрете сделок с долями иностранцев

В августе президент издал указ о запрете сделок с долями иностранцев из недружественных стран. По итогу были заморожены процессы по основным сделкам в электроэнергетике:

-Uniper SE (доля владения ~83%) продает контрольный пакет в Юнипро 
-Enel (доля владения ~56%) продает контрольный пакет в Энел Россия
-И потенциальная продажа Fortum-ом (доля владения ~30%) пакета в ТГК-1
 
Мы считаем, указ был издан с целью контроля за владением в системообразующих компаниях, и базово ждем, что сделки будут разрешены.

Вероятно, запрет введен для осуществления контроля за передачей доли в системообразующих предприятиях

Мы считаем, что указ вышел для того, чтобы определенные российские структуры смогли получить контролирующие доли. В сделке с Юнипро претендентами на покупку были АФК Система, Газпромбанк и Invest AG, в сделке с Энел - Лукойл и фонд Газпромбанк - Фрезия, а в ТГК-1 - действующий акционер Газпром Энергохолдинг.

Несмотря на запрет, сделки со стратегически важными предприятиями все равно возможны, как указано в сообщении. Это уже официально прокомментировал финансовый директор Uniper SE. Мы полагаем, что структурам Газпрома удастся получить разрешение на сделку.  

Мы считаем, что компании вернутся к выплате после завершения сделки

ТГК-1, где акционеры Газпром и Фортум, решил не выплачивать дивиденды в этом году. Мы предполагаем, что Газпром выкупит долю у Фортума и вернется к выплате, поскольку другая дочка Газпрома в элеткроэнергетике без иностранных акционеров (ОГК-2) уже объявила о дивидендах. 

Юнипро также отменила див выплату, а точнее - отложила решение до октября. Компания генерирует большой кэш за счет ввода в эксплуатацию Березовской ГРЭС с 1го квартала 2021 года (~+30% EBITDA от ДПМ). Ввод в эксплуатацию этой станции несколько лет переносился, как и повышенные дивиденды компании. С постоянной работой станции компания снизила капекс и увеличила денежный поток, поэтому имеет хорошую базу для выплаты дивидендов согласно политике (20 млрд руб.~23% див доходности). 

В Юнипро есть риски смены акционера

В отличие от ТГК-1 сделка с Юнипро предполагает передачу контрольного пакета иностранного владельца, поэтому риски смены акционера в ней более существенны. Сейчас основной акционер Uniper SE (83% владения) имеет финансовые трудности из-за проблем с поставками газа в Германию. Правительство ФРГ уже приобрело 30% в Uniper, размыв долю Fortum до 56%, но Uniper по-прежнему на гране банкротства, показав убыток в 12.3 млрд евро (~861 млрд руб.) за 1П2022 года. 

Мы считаем логичным, что Uniper хочет скорее продать российский актив Юнипро, так как получить дивиденды она не сможет из-за ограничений по их переводу (дивиденды поступят на счет типа C). Поэтому средства от продажи могут улучшить финансовую стабильность Uniper.

Мы ждем, что после смены акционера Юнипро вернется к выплате дивидендов. Соответственно, сроки выплаты могут сдвигаться в зависимости от сроков сделки. Также есть риск, что новый акционер отменит действующую див политику и будет выводить деньги из компании другими способами. 

Считаем, что структурам Газпрома будет реально получить разрешение на сделку. Покупателем может быть Газпромбанк как финансовый инвестор (то есть с перспективой раскрытия стоимости актива). И как показывает практика, Газпром выводит кэш из своих дочек через дивиденды.

Выводы

Мы рассмотрели 2 потенциальные сделки в сфере энергетики – Юнипро и ТГК-1 с точки зрения потенциального награждения акционеров. 

Мы считаем, что Газпром Энергохолдинг консолидирует оставшуюся долю (~30%) в ТГК-1 и вернется к выплате дивидендов (как мы видели на примере другой дочки ОГК-2).
Uniper логично будет быстрее избавиться от российского актива Юнипро и улучшить свою финансовую стабильность (но есть риски продажи с большим дисконтом, на что компания может сразу не пойти). После завершения сделки мы базово предполагаем, что Юнипро перейдет структурам Газпрома, который вернется к выплате дивидендов на уровне принятой политики, однако также нельзя отметать риски другого вывода средств через компанию (как случилось с самим Газпромом). Также среди претендентов на покупку была АФК Система, которая также зарекомендовала себя как качественного финансового инвестора, который зарабатывает на переоценке активов, как в случае с Детским миром, и дивидендах (МТС стабильно платит дивиденды, так как АФК Система за счет них финансирует большую часть своих проектов).

Что касается сделки с Энел, то компания сейчас в активной фазе строительства ветряных станций, поэтому смена акционера вряд ли серьезно повлияет на среднесрочную стратегию компании.