Инвесторы в золото делают ставку на ФРС

Владея золотом, инвесторы не обязательно страхуются от дефолта правительства, но по иронии судьбы делают ставку на то, что ФРС будет все чаще злоупотреблять денежно-кредитной политикой, чтобы помочь правительству избежать дефолта. Возможно, это не совсем тот тезис, на который подписались инвесторы в золото, но существует достаточно доказательств связи цен на золото с поведением ФРС, и мы поделимся ими.

Финансовая бесхозяйственность
С 2008 года государственный долг увеличился вдвое по сравнению с ВВП, как показано на первом графике ниже. Индивидуальный и корпоративный долг последовал этому примеру. На втором графике ниже показано более 70 триллионов долларов всего долга в экономике США, что превышает годовой ВВП. Это не включает текущую стоимость будущих обязательств, таких как социальное обеспечение, которое, как утверждают некоторые эксперты по бюджету, может легко удвоить долговую нагрузку казначейства.

У долга есть свои правила, которым должны следовать большинство эмитентов. Для физического лица или корпорации вы либо платите проценты и, в конечном счете, основную сумму, либо дефолт. Государство играет по другим правилам. Казалось бы, он может занимать столько, сколько хочет. Они выпускают долг для текущих расходов, но также выплачивают проценты по существующему долгу и погашение долга с наступлением срока погашения. Эта схема работает, если есть желающие купить указанный долг. Для этого требуется помощь Федеральной резервной системы.

ФРС не печатает деньги для финансирования правительства, как многие считают. Однако они управляют процентными ставками и покупают непогашенный казначейский долг (QE). Денежно-кредитная политика, включая установление процентных ставок и количественное смягчение, ограничивает предложение облигаций на открытом рынке и доходность, с которой они торгуются. Таким образом, ФРС напрямую влияет на то, сколько Казначейство платит в виде процентов по своему долгу.

Без помощи ФРС процентные ставки будут расти по мере увеличения суммы долга по сравнению со способностью страны погасить долг.

Измерение влияния ФРС на доходность
Доходность облигаций является функцией спроса и предложения. Сторона спроса в значительной степени определяется инфляцией. Аппетит инвесторов в облигации растет, если доходность увеличивается больше, чем ожидаемый уровень инфляции в течение срока действия облигации. И наоборот, на свободном рынке инвесторы в облигации не должны покупать облигации с доходностью ниже ожидаемого уровня инфляции. Таким образом, мы можем посмотреть на реальную доходность, чтобы оценить, какую помощь ФРС оказывает Министерству финансов.

На приведенном ниже графике показана скорректированная на инфляцию или реальная доходность 10-летних UST, а также доходность и инфляционные ожидания, использованные для их расчета. Реальная доходность обычно составляла около +2,00% до финансового кризиса. Такой спред хорошо согласуется с данными, начиная с 1970 года. За эти пятьдесят лет реальная доходность в среднем составляла 2,30%. С 2010 года реальная доходность в среднем составляет 0,23%.

Другими словами, ФРС, вероятно, помогла Казначейству сократить процентные расходы примерно на 1,75% за последнее десятилетие.

Золото и реальная доходность
Установив, что ФРС играет роль в снижении процентных расходов Казначейства, мы переходим к золоту. Инвесторы в золото, похоже, понимают, что ФРС использует агрессивную денежно-кредитную политику для искажения доходности. Хотя до сих пор им это удавалось, они также обесценивают доллар. Откуда нам это знать?

На приведенном ниже графике показана сильная корреляция между золотом и реальной доходностью за последние двадцать лет.

Диаграмма рассеяния ниже показывает те же данные в другом формате. Как видно, корреляция высокая. В последнее время, как показано оранжевыми точками, наклон отношения стал более вертикальным. По сути, цены на золото не растут и не падают так сильно по сравнению с реальной доходностью, как в предыдущие двадцать лет. Это происходит потому, что связь между золотом и реальной доходностью гораздо менее устойчива, когда реальная доходность положительна, как это было в прошлом году.
 

Золотой след ФРС
Наши мысли в этой статье исходят из того же материала, что и «Золотой след» ФРС. В статье освещаются различные периоды, когда ФРС позволяла силам свободного рынка диктовать уровни доходности, и другие периоды, когда ФРС неоправданно оказывала давление на доходность ниже, чем она должна быть.

По статье:

Первый график, период до количественного смягчения, охватывает период с 1982 по 2007 год. За этот период реальная доходность в среднем составила +3,73%. R-квадрат 0,0093 не показывает никакой корреляции.

Второй график охватывает количественное смягчение, связанное с финансовым кризисом, 2008–2017 гг. В этот период реальная доходность в среднем составляла +0,77%. R-квадрат 0,3174 показывает умеренную корреляцию.
 

Последний график, «Эра QE2», охватывает период после того, как ФРС начала сокращать свой баланс и резко увеличивать его в конце 2019 года. В этот период реальная доходность в среднем составляла +0,00%, с множеством случаев отрицательной реальной доходности. R-квадрат 0,7865 показывает значительную корреляцию.

Суть в том, что цены на золото сильно коррелируют с реальной доходностью, когда реальная доходность близка или ниже нуля. Корреляция отрицательна, а это означает, что по мере падения реальной доходности цены на золото растут. Иными словами, цены на золото растут, когда ФРС проводит слишком стимулирующую денежно-кредитную политику, учитывая обстоятельства. За исключением прошлого года, так было на протяжении большей части предыдущих 15 лет.

Инвесторы в золото делают ставку на то, что ФРС продолжит небрежно относиться к своей денежно-кредитной политике. Без помощи ФРС свободный рынок наложил бы процентную дисциплину на Казначейство и Конгресс. Более высокие ставки заставят наших лидеров управлять бюджетами, которые соответствуют налоговой базе.

В настоящее время реальная доходность находится на самом высоком уровне за более чем десятилетие. В результате золото плохо торгуется. Забегая вперед, мы должны задаться вопросом, как долго экономика сможет выдерживать высокие реальные доходы. Мы полагаем, что экономический рост в конечном итоге замедлится, финансовые рынки упадут в обморок, Казначейство начнет отказываться от высоких процентных расходов, а ФРС придет на помощь. В такой ситуации они будут агрессивно снижать ставки, чтобы вернуть реальную доходность к нулю или даже ниже. Такой сценарий сулит золото.

Однако, если ФРС сохранит свою ястребиную позицию, реальная доходность останется положительной, а цены на золото могут продолжить падать. Надеемся, что эта статья даст инвесторам в золото знания, необходимые для принятия обоснованных решений о том, какие условия способствуют положительному движению цен на золото.